（一）股指期货套利的基本原理
股指期货套利交易的原理是由于供给和需求之间的暂不平衡，或是由于市场对各种股指的反应存在时滞，在不同的市场之间或不同的股票指数之间就会出现暂时的价格差异。一些交易者能够迅速地发现这种情况，并立即买入过低定价的股指期货合约，同时卖出过高定价的股指期货合约，从中获取无风险的或几乎无风险的利润。
举一个最古老的套利例子：在某水果市场中以某价格买入橘子，然后在另一个水果市场中以较高的价格将橘子卖掉。但在以公开喊价、集中交易为特征的股指期货市场中，这种简单的套利几乎是不存在的。在股指期货市场中的套利，一般是通过现货与期货市场的价格比较，或建立一种人工的期货合约来实现的。
也就是说，套利交易是指同时买进和卖出两张不同种的期货合约。于是，在同一时间内，交易者扮演了两个角色：一为空头，一为多头。在这一买一卖之间的价格差异，决定了交易者这次买卖的盈亏。在进行套利交易时，交易者注意的是合约之间的相互价格关系，而不是绝对的价格水平。他们自认为买进的是便宜的合约，同时卖出的是高价的合约。如果价格的变化方向与当初预测的相一致，交易者就可以从两个合约价格间的关系变动中获利。
比如，某年9月1日股票指数为1300点，而9月股指期货是1500点，那么套利者可以借钱130万元，买入指数对应的一篮子股票，同时卖出股指期货合约1500点10张。假设年利息6％，且股票指数对应成分股不发红利，那么1个月借款130万元的利息是130万元×6％／12=6500元。到9月末股指期货合约到期的时候，假设股票指数变为1400点，那么该套利者现货股票可获利130万×（1400／1300）-130万=10万元，而股指期货到期是按现货价格来结算的，其价格也是1400点，那么10张股指期货合约同样可以获利（1500-1400）×l0×l00=l0万元。这样套利者扣除6500元利息后还可以获利19.35万元。
反之，如果9月1日的股指期货价格是1200点，那么套利者可以买入10张股指期货合约，同时借券卖空130万元的股票，同时约定支付券商利息1万元。假设期货到期时指数为1400点。那么套利者现货卖空亏损了10万元，加上利息1万元，共亏了11万元。但他在股指期货上盈利了（14001200）×l0×l00=20万元，因此盈亏相抵，他还是赚了9万元。
因此，只要股指期货价格偏离了合理的范围，就可以进行套利。理论上说。股指期货进行套利交易基本原理和套利步骤如下：
（1）
计算股指期货合约的合理价格；
（2）
计算期货合约有无套利区间；
（3）
确定是否存在套利机会；
（4）
确定交易规模，同时进行股指合约与股票交易。
简言之就是，在股指期货价格高于合理价格时，套利者可以卖出期货，同时按指数构成比例买进相应数量的成分股，在期货到期日结算则可获取套利利润。那么，这个合理价格是如何确定的呢？
指数期货定价的经典模型是持有成本定价模型，该模型是建立在一系列理论假设基础之上的。依据该模型，指数期货定价公式为：
F=S（1+r）（T-t）-D 其中：F为期货合约在时间t时的价值；S为指数现货在时间t时的价值；r为无风险利率；T为期货合约到期时间（年）；t为现在的时间；D为t到T期间指数现货现金股利在到期日T时刻的复利总和。
我们将这个均衡期货价格叫理论期货价格，实际中由于模型假设的条件不能完全满足，因此可能偏离理论价格。但如果将这些因素考虑进去，那么实证分析已经证明，实际的期货价格和理论期货价格没有显著差异。
（二）股指期货套利交易的特点
从市场创新来看，股指期货将为券商、期货商、基金等机构投资者提供新的金融工具，使得这些机构可以按照金融工程理论框架去探索新的盈利模式。股指期货套利交易就是一种值得研究的新型盈利模式。股指期货套利交易对于恢复扭曲的市场价格关系、抑制过度投机和增强市场流动性都有着重要的作用。在世界成熟的金融期货市场上，套利和套期保值、投机一样，是市场的一个重要组成部分。股指期货的套利交易是广义投机交易中的一种，但有其独特操作技巧与交易原则。
1.有利于分散投机风险，避免较大的交易损失
套利交易的特点之一就是风险相对较低，但是低风险并不代表没有风险。套利交易是利用现货与期货市场之间的价格关系，相对回避市场上价格剧烈波动下做意向交易的风险。比如，同类金融商品，不同交割月份的两张期货合约价格运动方向是一致的，它们之间有一个相对固定的价格差异存在，这就存在套利机会，同时避免始料未及因素引起的价格波动损失。
2.防止过度投机行为的存在
股指期货市场上的过度投机者往往利用各种手段操纵市场的价格变化，企图控制市场的走势。市场上如果存在大量的套利者，他们的理性套利行为能够抑制住过度投机者的企图。他们通过这两种合约的买卖来拉平它们之间的价格差异，使整个市场的价格比例趋向合理。
3.套利交易对履约保证全的要求较低
套利交易的一个特点就是它的杠杆作用，投机者只需缴纳一定比例的期货合约价值的保证金，就可以推动5～20倍于保证金数额的合约价值，这一原理和物理学上的杠杆原理很相似。套利交易由于其风险相对小于纯粹的空头交易或当天交易，其所要求的保证金也相对少于纯粹投机，交易者在融通资金方面更为灵活。
4.增强了期货市场的流动性
由于套利者需要建立两个不同的交易头寸，在市场盈利的情况下还会将这两个头寸分别进行对冲。也就是说，在一次套利行为中至少要包含四次交易，所以套利者频繁的交易为期货市场上的套期保值者或者投机交易者提供了更多的交易机会，使交易达成更加容易，与此同时也增强了市场的流动性。
（三）套利交易与套期保值交易的区别
套利交易与套期保值交易有相近之处，两者都建立了两个相反的交易部位，在对冲之后以一个交易部位的盈利来弥补另一个交易部位的亏损。但是套利交易与套期保值交易有着根本的区别。主要表现在以下四个方面：
1.目的不同
套利作为一种投机的方式，其交易的主要目的是从金融工具的买卖中获取利润。而套期保值的目的是风险规避，从事期货交易是为了转移风险。
2.基础不同
套期保值者一般是在现货市场上持有头寸，或者预期将持有头寸，因而在期货市场上建立反向的期货头寸，防止因价格的变化而影响正常的营业利润；而套利没有商业经营作为基础，其所持有的现货头寸和期货头寸都是套利交易的一部分，从这些头寸的价格差异中获利。
3.涉及的市场范围不同
套期保值只涉及股票现货市场与期货市场这两个市场；而在套利中，对股票现货市场与期货市场之间价格差异进行的交易只是套利的一种形式，套利交易还可以在股指期货市场与远期市场之间、不同的股指期货市场之间进行等等。
4.依据不同
套期保值依据的是假定股票现货和期货价格大体同步变动；而套利利用的正是股票现货与期货价格不一致进行获利的。因此股票现货市场间的套利效益对于套期保值成功地减少风险是非常重要的。
（四）套利交易与投机交易的区别
广义的投机交易包括敞口头寸交易、套利交易和差价交易。而狭义的投机交易指敞口头寸交易，即投机者认为自己能对市场股指做出更好的预测或能从市场中发现高估或低估的股票商品，于是买进其看涨或认为低估的股票商品，到价格上涨时再卖出；或是卖出其看跌的或认为高估的股票商品，待价格下跌时再买回，从中获取差价收益。而套利交易指的是狭义的投机交易，与广义的投机交易的区别如下：
（1）
套利必须同时在两个市场中进行，而投机只涉及一个市场。
（2）
套利的头寸是互相抵补的，而投机的特点是建立敞口头寸。
（3）
套利在一次交易中需要建立两个头寸，一个多头，一个空头，以两个头寸的不同变化来赚取差价，而投机在一次交易中只需要建立一个交易头寸。
（4）
套利交易的获利依靠的是价格的相对变化数额，而投机交易的获利依靠的是价格的绝对变动数额。
（5）
套利利用的是既定的价格差异，而投机必须对价格水平的变动趋势进行预测。
（6）
套利交易的风险相对于投机交易要小，而投机交易的风险偏高，收益的可能性大。
从上面套利与投机交易方式的比较中可以看出，套利的机会并不像投机那样，产生于绝对的价格变动，而是产生于不同的市场上同种或类似的股票商品的相对价格变化，或是同一收益曲线上不同的股票商品的相对价格变化。
（五）套利交易的程序是什么
套利交易主要是利用股票现货和股指期货之间的价格差异捕捉获利的机会。如果期货市价偏离理论价格，而且偏离的幅度超过交易成本，就产生套利空间。下面以一个真实交易操作为例，分析股指期货套利策略的整个过程。
（1）
构建现货组合以模拟指数。比如，台湾加权指数有600多只股票样本，要建立这样—个组合，必须挑选指数成分股中权重大的股票。台湾宝硕当时挑选了46只股票，动用的套利交易金额为754万元新台币。
（2）
机构投资者要估算套利所需的成本。此成本一为交易成本，指购买股指期货和现货的手续费；二为市场冲击成本，指投资者的观察点与实际成交点之间的时间落差、买卖价差等等。
（3）
当期货与现货价差过大时进场执行套利，即观察即时的进场时机。在此步骤中，要计算即时的价差情形，以即时期货价格减去即时现货指数，计算出即时的套利空间及报酬率。
（4）
价差收敛时收场，就是在选准时机后下单操作，购入现货组合，卖出期货。
（5）
观察即时平仓出场的时机。此时，主要是参考即时的价差情形、现货组合部位及总部位的损益情形、期货部位合约与其他期货月份合约的价差情形、市场的交易委托单量及成交情形。
（六）套利交易期货合约有哪些技巧
套利交易期货合约的选择与投机交易、套期保值交易相比较，具有其独特之处。因此在选择套利交易期货合约时，除具有股指期货套期保值、投机交易期货合约的共同特点之外，又和这两种期货合约的选择方式不完全一样。
1.避免操作即将期满的合约
套利交易时，避免操作即将期满的合约。因为可能在成交后不久收到“交割通知”，若不能在短期内实现对冲，会带来一系列的交割麻烦。其次是在接近交割期时，两种合约的价格即将逐渐趋于一致，回到现实水平。而套利交易主要是通过价差关系来获利的，近期交易，价差关系小，获利机会减少。
2.选择相关联的期货合约
套利交易是利用不同市场、不同商品间的价差进行交易的一种行为。不同市场和不同商品间必须要有相关关系，比如受同一事件因素影响，其价格同时上升或同时下降，但幅度大小有差异，只有这样，才能利用价差变化来盈利。如果套利交易的两只合约间毫无联系，其运动方向不确定，价格变动不确定的话，根本无法套利。这要依靠套利者对市场和商品有足够的了解，对行市的准确判断。
3.选择流动性大的合约所谓流动性，是指参与交易期货人数的多少、期货合约交易量的大小。
参与的人数越多，期货合约交易量越大，流动性也越大，交易的风险会因大的流动性而降低。反之，则在进行套利交易时将面临较大的风险。假定你看准了价差宽度，认为对你的套利交易有利，于是设置了套利交易，而后向经纪人发出了在某价差水准时买卖两种合约的指令。但若市场流动性小，欲买的合约买不到，要卖的合约卖不出，那么，这种情况下套利交易便无法进行。即使已经设置了交易，但在某时点想对冲完结交易过程时，由于市场流动性小，按指定的价位要买的买不进，要卖的无人买，那么交易者将承担相当大的风险，可能带来相当多的经济损失。
4.选择熟悉的期货合约
若对自己所交易的合约不清楚，操作中就带有相当大的盲目性，风险将扩大。例如，交易者要进行跨市套利交易，就必须了解交易所规则、一手合约规定的数量、价格等基本情况。而要想进行跨品种套利交易 （比如英镑期货和日元期货合约之间） 的话，就必须对这两种合约数量、价格走势等详细了解，否则套利交易的设置上会有很大障碍。
（七）如何进行期现套利
一般来说进行期现套利决策常被使用的方法是通过对比股指期货的实际价格和理论价格来判断是否存在套利的机会：当实际价格高于理论价格时，卖空指数期货，买入指数现货；而当期货实际价格低于理论价格时，买入指数期货并卖空指数现货。但是利用这种方法需要涉及很多的计算参数，特别是需要考虑指数的分红率、适用的市场利率，而这些因素都不容易确定，导致在实际操作中的难度增大，存在很多不便。而通过观察基差与交易费用的对比关系来判断是否存在进行股指期货期现套利的机会，则简单明了得多。
1.基差对股指期货期现套利的影响
在基差趋强的正向市场中，进行股指期货空头交易同时进行现货指数的多头交易是有利可图的，当市场价格上涨时，现货指数的上涨幅度大于期货指数的上涨幅度，因而现货指数多头交易的盈利会超过期货指数空头交易的损失，使两种交易最终产生净盈利；而在市场价格下跌时，期货指数的下降幅度大于现货指数的下降幅度，从而期货空头的交易盈利大于现货指数多头的交易亏损，使期现套利交易的结果同样为净盈利。在不计交易手续费和复制现货指数的冲击成本的情况下，这两种套利交易的净盈利都是期初基差的绝对值。
而在基差趋弱的反向市场中，进行股指期货的多头交易并同时进行现货指数的空头交易能够获得净收益。在市场价格上涨的行情中，由于基差是呈走弱的趋势，期货指数的上涨幅度大于现货指数的上涨幅度，此时股指期货多头交易带来的盈利会大于现货指数空头交易带来的损失，使套利交易的结果为净盈利；而在市场价格下跌的行情中，现货指数的下降幅度会大于期货指数的下降幅度，从而使现货指数空头交易的盈利大于指数期货多头交易的损失，使套利交易产生净盈利。两种情况的套利交易在不计期货和现货市场手续费和复制现货指数走势冲击成本时，交易净盈利为期初股指期货和现货的基差水平。
2.手续费对股指期货期现套利的影响
然而，在实际操作中要计算是否存在股指期货期现套利的机会，除了观察期货和现货指数的基差外，还要计算期货和现货指数交易手续费对套利交易结果的影响，只有当基差变化带来的套利收益多于期货和现货交易的手续费时，套利交易才会获得净利润，此时才值得进行股指期货的期现套利；相反如果基差变化比较小，仅根据基差数值进行的套利交易所带来的收益无法弥补手续费损失时，进行期现套利无法获得利润，就不值得进行股指期货的期现套利交易。因此根据基差变化进行股指期货的期现套利交易时，要同时考虑基差和手续费两个参数。
3.通过基差与手续费的对比捕捉套利机会
通过基差与手续费的对比捕捉套利机会最好的办法是建立一套实用的套利模型。即，根据套利交易期间的净现金流变化，通过比较期初和期末的净现金流量，进行是否进行套利交易的决策。在该类模型中，当期末交易产生的净现金流量比期初交易的净现金流量大时，可以判断值得进行套利交易，否则当期末净现金流小于期初净现金流时，交易无法产生利润，就不应该进行套利交易。
首先判断在正向市场（在正常情况下，现货价格低于期货价格或近期月份合约价格低于远期月份合约价格，称为“正向市场”。“正向市场”又称为“正常市场”）中的套利交易模型：在正向市场中期初基差为负值，到股指期货交割日时基差会近似于零，因此基差走势是趋强的，此时可以考虑做卖空指数的同时做多头现货指数的套利交易。到股指期货的最后交易日或接近该日时，基差会逐步接近于零，甚至近似于零，此时由于基差的变化这种期现套利交易可以获得收益。在进行实际决策时，还要考虑交易手续费的影响，当套利交易的收益能够弥补手续费损失时，可以决定进行股指期货的期现套利。在该种套利交易中现金流状况如表3-7所示：
表3-7 正向市场中期现套利交易现金流状况
期 初
卖空期货指数 -C1
借入资金 S0-C2
买入现货指数 -S0-C3
净现金流 -（C1+C2+C3）
期 末
期货平仓 （F0-ST）-C1 '
还贷 （-S0-S0×r×T-C2'）
卖出现货指数 ST-C3 '
（F0-S0）-S0×r×T-（C1'+C2'+C3'）
在表3-7中，C1、C2和C3分别表示期初股指期货交易的手续费、资金借贷交易的手续费（如果资金借贷不需要花费手续费，则该手续费为零）和买入现货指数所需的手续费；C1 '、C2 '和C3 '分别表示期末的三种手续费；S0和F0表示期初的现货指数和期货指数价格，ST为交割日现货指数价格；r为资金借贷利息率。在模型中如果交易者不是通过借贷资金买入现货指数，而是使用自有资金进行交易的话，可以将r定为资金的机会成本。
由基差公式得：B0=S0-F0，在正向市场中F0>；S0，因此F0-S0=，在套利交易中，当（F0-S0）-S0×r×T-（C1+C2'+C3）>；（C1+C2+C3）时，存在套利利润。令C=C1'+C2'+C3'，C'=Cl'+C2 '+C3 '，因此当B0
-S0×r×T-C'>；C， 即
B0
>；C+C'+S0×r×T时，可以进行套利交易。而
=C+C'+S0×r×T则为股指期货期现套利交易的决策点。在反向市场（如果现货价格高于期货价格，则基差为正。这种市场状态B0 B0
被称为“反向市场”或“现货溢价”）上期初基差为正值，到股指期货交割日时基差近似于零，因此基差走势是趋弱，此时可以考虑进行做多期货指数的同时卖空现货指数的套利交易。到股指期货的最后交易日或接近该日时，基差会逐步接近于零，此时基差的变化会使这种期现套利交易实现收益。在该种套利交易中，现金流状况如表3-8所示：
表3-8 反向市场中期限套利交易现金流状况
期 初
卖空期货指数 -C1
贷出资金 -S0-C2
卖空现货指数 S0-C3
净现金流 -（C1+C2+C3）
期 末
期货平仓 （ST-F0）-C1 '
获得贷款本息 （S0+S0×r×T）-C2
回补现货指数 -ST-C3 '
（F0-S0）-S0×r×T-（C1'+C2'+C3'）
同样令C=C1+C2+C3，C'=Cl'+C2'+C3'，期初基差B0=S0-F0，由于在反向市场中，现货价格大于期货价格，因此S0>；F0，B0为正。根据套利决策原则，当（S0-F0）+S0×r×T-C'>；C时，存在套利利润，即B0>；C+C'-S0×r×T 时存在套利机会。
当然，股指期货期现套利除了要考虑套利空间及现货拟合两个问题外，如果我们采用现货投资组合还要考虑股票交易T+1交割制度。由于期现机会非常短暂，有可能套利机会出现，进行套利交易开仓后当日便出现对冲获利了结的机会，但由于我国股票交易采用T+1交割制度，如果股市投资者采用股票投资组合构造现货资产，需要注意现货T+I风险及停牌风险。因此，建议投资者在采用现货股票组合构造期现套利现货资产时，最好选择流动性好的股票。
（八）如何进行跨期套利
跨期套利相对于其他套利方法则比较简单易行，因此跨期套利交易作为一种成熟的操作方法，在沪深300指数期货上有广泛的应用。但值得提醒投资者的是，在股指期货真实交易中进行跨期套利操作还需要更多的分析，因为具体到如何进行操作仍有许多投资者亟待解决的问题。
1.合约的选择
选择恰当的合约是投资者套利交易的前提。因为跨期套利可分为两种类型。一是买进套利，如果投资者预期不同交割月份的期货合约的价差将扩大，则套利者可以买入其中价格较高的合约，同时卖出价格较低的合约；二是卖出套利，如果投资者预期不同交割月份的期货合约价差将缩小，则套利者可以卖出其中价格较高的合约，同时买入价格较低的合约。
可见，合约之间的套利交易机会更值得关注。比如，中金所沪深300指数期货的两个季月合约之间的套利交易机会更值得关注。这是因为这两个合约在时间间隔上相差3个月，比其他合约之间的间隔期长，两者之间的价差关系更容易维持在一个稳定的状态上，一旦偏离正常值能够很快恢复，是一种非常适合套利交易的条件。第二个原因是两者同时挂牌交易的时间比较长，为套利交易者提供较长的交易时间。当它们都是季月合约时交易3个月，然后其中一个合约作为次月、现月合约时交易近两个月时间，也就是说两个季月合约作为一个合约对将交易近5个月时间。较长的时间将为套利交易提供更多的盈利机会。
2.合约间价差的确定
价差对套利者来说非常重要。因为，价差是指建仓时价格高的合约价格减去价格低的合约价格。在选择套利合约时，从价差波动原因看，有很多因素值得关注，主要有两个：一个是价格本身的波动，当价格处于上涨阶段时，价差扩大的可能性大，当价格处于下降趋势时，价差缩小的可能性大。这在商品期货中已经是不争的事实，符合率在80％以上。二是合约地位发生变化时价差的变化有一定的规律。
这里以两合约每日收盘价为例，以价格高的合约价格减去价格低的合约价格作为价差。假如我们拟在IF1005与IF1009两合约间进行跨期套利。依据期货合约IF1005、IF1009合约的收盘价为样本进行价差分析。通过分析，发现IF1009合约的价格在很多时候都是高于IF1005合约的，这是因为远期期货合约价格是市场对于远期合约价格的一种预期。在牛市预期中，IF1009合约的价格在多数情况下是要高于IF1005的，如果发现IF1005合约价格更高则是绝佳套利机会的出现。那么用IF1009合约的收盘价减去IF1005合约的收盘价，以IF1009合约价格减IF1005合约价格我们发现有两个值是负的，这样就是绝佳套利机会的出现。
3.选择中短线交易
首先套利交易主要利用的是价差对正常水平偏离后将恢复的特点，在少部分情况下使用价格涨跌影响、合约地位转换影响进行操作，因此主要关注的是价差偏离，而价差偏离主要是市场偶然性因素形成的，理所当然应该很快恢复到正常水平，如果持续时间过长，则说明市场发生转变，需要止损出局。同时套利是一种安全、收益率较低的交易手段，如果持有时间过长也将影响到投资回报率。因此套利交易适合中短线交易。
（九）如何跨越无套利空间
从理论上说，当股指期货合约实际交易价格高于或低于股指期货合约合理价格时，进行套利交易可以盈利。但事实上，交易是需要成本的，这导致正向套利的合理价格上移，反向套利的合理价格下移，形成一个区间，在这个区间里套利不但得不到利润反而会导致亏损，这个区间就是无套利区间。只有当期指实际交易价格高于区间上界时，正向套利才能进行。反之，当期指实际交易价格低于区间下界时，反向套利才适宜进行。
一般地说，期指合约相对于现指，多了相应时间内的持仓成本，因此，股指期货合约的合理价格可以用以下公式表示：
F（t，T）=s（t）+s（t）×（r-d）×（T-t）／365 式中，s（t）为t时刻的现货指数；r为融资年利率；d为年股息率；T为交割时间。
举例来说，目前A股市场分红公司年股息率在2.6％左右，假设融资年利率r=6％，8月7日现货沪深300指数为1224.1，那以，10月7日交割的期指合理价格F（8月7日，10月7日）=1224.1+1224.1×（6％-2.6％）×1／6=1231.04.
下面来计算股指期货合约的无套利区间：基本数据假设同上，又假设投资人要求的回报率与市场融资利差为1％；期货合约的交易双边手续费为0.2个指数点；市场冲击成本0.2个指数点；股票交易双边手续费及市场冲击成本为1％，那么折算成指数点：
借贷利率差成本为1224.1×1％×1／6=2.04，股票交易双边手续费及市场冲击成本1224.1×1％=12.24，期货交易双边手续费及市场冲击成本为0.4，合计为：12.24+2.04+0.4=14.68.前面已经求得10月7日期指合约的合理价格为1231.04点，那么：套利区间上界为1231.04+14.68=1245.72点，套利区间下界为1231.04-14.68=1216.36点，无套利区间为（1216.36，1245.72）。
也就是说，当期指在1245.72以上时进行正向套利或者在1216.36以下时进行反向套利才会盈利，而且涨得越高正向套利盈利空间越大，跌得越低反向套利盈利空间越大或越安全。
（十）封闭式基金套期保值技巧
基于封闭式基金本身的特点，决定了这部分利润在封闭式基金到期之前无法取得。而如果长期持有基金，则可能面临市场下跌造成基金净值大幅度缩水的风险，更重要的是封闭式基金的折价率处于相当高的水平，这就意味着在股指期货市场存在相当大的套利机会。因此，可以采用套期保值策略，根据所持有的基金净值规模，以及与沪深300指数期货的β系数（贝塔系数是衡量股票收益相对于业绩评价基准收益的总体被动性，是一个相对指标。β越高，则波动性越大，反之亦然。如β为1，市场上涨10%，股票就上涨10%；如果β为1.1，市场上涨或下跌10%时，股票上涨或下跌11%）。通过卖出相应数量的沪深300股票指数期货，能够在一定程度上锁定封闭式基金净值与市值之间的贴水，从而达到无风险套期保值的目的。
在此，利用预测模型预测基金组合净值变动方向，再结合风险值实施阶段性套保，构建出以下几种针对封闭式基金折价套利的投资技巧：
1.封闭式基金的高折价率存在相当大的套保机会套期保值的现货与期货双方在标的、构成结构、期限等方面的差异，让该策略在应用于股票基金市场时产生种种不确定性，此外，股票指数期货本身的期限性与杠杆性，进一步使风险控制难度加大，所以采用该策略需谨慎。
由于缺乏有效的风险对冲工具，以及受到流动性、冲击成本等因素的影响，国内的封闭式基金长时间以折价交易的方式运行，即基金单位净值大于基金市场交易价格。而根据市场惯例，国内封闭式基金到期后通常有以下三个方面的选择：延长存续期；清算；“封转开”，转为“LOF”。在这三种方式中，目前基金更偏向于采用“封转开”。且这个方向有加速的趋势。“封转开”的重要特征之一，就是基金转开放后，将直接按基金净值交易，这意味着存在相当大的套利机会。
2.依据风险值进行阶段性套保
全程套保是一种最为保守的对冲策略，在此基础上，投资者可以引入风险值模型，即在系统判断基金组合的风险超过预先设定的风险值的情况下，才启动套保策略，否则只是单方面持有基金组合。
通过引入多元GARCH模型的风险值对基金组合进行阶段性套保，累积收益取得了非常好的表现，不但套保组合及时规避了基金组合净值下跌的风险，同时在净值上涨的过程中也及时平仓了股指期货，获得了基金组合净值上涨的收益。
3.依据预测模型进行阶段性公保
利用预测模型对基金组合的净值收益率进行滚动预测，可得到以下结论：单纯考虑技术指标的命中准确率为68.83％，同时考虑宏观因素的命中准确率为71.43％，预测效果较好。因此，可将其作为套期保值的指标，即在预测基金组合收益率下跌时执行套保，在预测基金组合收益率上涨时单纯持有基金组合，考察累积收益率的变动情况。这样，套保组合基本上与基金组合取得了近乎完全的累积收益，说明该模型应用在套期保值上面可以取得非常好的收益。
4.构建套保组合进行阶段性套保
风险值策略能够在基金组合快速下跌时及时构建出套保组合，锁定收益；但在快速上涨时也做空股指就会丧失净值上涨所带来的利润空间；同时在净值缓慢下跌时也会随着下跌，而不会采取套保策略。但是，如果能够预测出基金净值的下一期走势，同时结合风险值策略，就可以判断出风险的方向。
该种策略完美地完成了预先设想的目的，在基金组合净值下跌时及时构建了套保组合，同时在大盘急速飙升的过程中准确地预测出行情的走势，避免了因为风险值过大导致的做空股指期货的误操作风险，最终取得了超过基金组合收益的结果。
总之，在套利对象选取方面，除了折价率的大小之外，更多应该考虑所选取的封闭式基金与沪深300指数的相关性，尽量选取拟合度较高的封基，减少误差，提高套期保值的效果；另外，套期保值的期限不宜过长，因为过长的期限，会带来指数期货成本积累过高，市场不可预测性加大等各种问题，导致套期保值无效；同时在套保过程中应根据市场趋势，灵活调整头寸与方向，避免市场在发生剧烈变动时造成损失过大的情况。
（十一）股指期货与ETF间的套利技巧
一般而言，指数期货的市场价格走势和现货指数市场价格走势保持着高度的同步性，指数期货价格和现货指数价格之间的相关性比较高。然而当指数期货的市场价格与其合理价格之间产生较大的偏差时，就会使得这两个市场之间产生一些价格偏差，这为在两个市场之间进行套利交易提供了基础。于是，很多投资者都发现，在股指期货和ETF之间进行套利操作是一个不错的选择。
ETF即交易型开放式指数基金，是一种跟踪“标的指数”变化、且在证券交易所上市交易的开放式证券投资基金。投资人可以如买卖股票那样简单地去买卖跟踪“标的指数”的ETF，并使其获得与该指数基本相同的报酬率。
同时，由于ETF没有印花税，只需要考虑ETF买卖的佣金，省去很多成本，同时ETF的流动性比较好，而且不像股票那样可能因为某种原因停牌，所以在这里我们利用ETF作为指数期货的现货来分析套利的上下限。
ETF综合了封闭式基金和开放式基金的优点，投资者既可以在二级市场像买卖股票一样买卖ETF份额，又可以通过指定的ETF交易商向基金管理公司申购或赎回ETF份额，不过其申购和赎回必须以一揽子股票换取ETF份额或以ETF份额换回一揽子股票。
具体操作如下：
1.正向套利操作
如果进行正向套利操作，当指数期货合约的实际价格高于现货ETF的价格时，此时操作策略是买入ETF，卖出指数期货合约，此时的套利空间是指数期货和现货ETF之间的差价，在建仓时我们就已经锁定二者之间的差额，待到到期日时指数期货的价格收敛到现货的价格，进行平仓操作，从而获得无风险套利空间。
在正向套利操作期间，成本主要有：买卖ETF的佣金；买卖ETF的冲击成本；指数期货的交易成本；买卖指数期货合约的冲击成本。所以当套利空间大于套利的成本时，便可以进行实际操作。这样得到指数期货套利的上限是：现货ETF价格+交易成本。
比如，利用ETF复制沪深300指数构建现货头寸进行套利。在利用ETF进行正向套利的过程中，由于样本股差异等因素，单只ETF跟踪沪深300指数可能存在较大的负向跟踪误差（跟踪误差指 ETF收益率减去指数收益率的差），从而导致套利失败，尤其体现在上证180ETF和上证50ETF上。
如果套利要求ETF组合尽可能接近沪深300指数，即要求跟踪偏差最小，我们可以得到：深证100ETF配置58.16％，上证50ETF配置30.87％，上证180ETF配置10.97％。如果跟踪目标的ETF组合收益要超越指数，则需要控制ETF组合的下方风险，即ETF组合收益率低于沪深300指数的风险，通过计算可得到：深证100ETF配置48.23％，上证50ETF配置33.92％，上证180ETF配置17.86％。
通过比较分析发现：
（1）
相对于单只ETF，ETF组合能规避较大的跟踪误差，在指数拟合方面更为稳健。
（2）
在两个ETF组合中，控制了下方风险的ETF组合其跟踪误差均值要略高，较长时间的套利模拟证明该组合对套利收益的贡献会稍大一些。
2.反向套利操作
如果进行反向套利操作，当指数期货的实际价格低于指数期货的理论价格时，此时操作策略是卖出ETF，买入指数期货，套利空间是现货ETF和指数期货之间的差价，在建仓时我们锁定了二者之间的差额，待到到期日时指数期货的价格收敛到现货的价格，进行平仓操作，从而平稳获得无风险套利空间。
在反向套利操作期间，成本主要有：买卖ETF的佣金；买卖ETF的冲击成本；指数期货的交易成本；买卖指数期货合约的冲击成本。所以当套利空间大于套利的成本时，便可以进行实际操作。这样得到指数期货套利的上限是：现货ETF价格-交易成本。
如此，指数期货的区间定价模型的上下限为：
上限：现货ETF价格+交易成本；
下限：现货ETF价格-交易成本。
当指数期货的市场价格在上限和下限之间波动时，指数期货价格比较合理，此时不存在套利空间。当指数期货的市场价格大于所给出的上限时，存在套利机会，可以进行正向套利，具体操作是买入一定份额的ETF，卖出指数期货；当指数期货的市场价格小于所给出的下限时，可以进行反向套利，也就是卖出一定份额的ETF，买入指数期货。
（十二）股指成分股分红派息的套利技巧
股指期货的理论价格取决于股指期货合约期间的现货融资成本与现货股息收益率，股指期货的理论价格等于现货价格加上持有成本。持有成本是指投资者持有现货资产至期货合约到期日必须支付的净成本，即因融资购买现货资产而支付的融资成本减去持有现货资产而取得的收益。
影响股指期货理论价格的因素是当前的利率水平与成分股的红利分配政策。利率水平高，意味着融资成本高，股指期货的持有成本也高，股指期货的理论价格也就比较高。也就是说，在高利率的环境下，按照理论价格计算，股指期货远期合约与标的指数之间将保持比较大的正向价差。而成分股的红利政策对股指期货价格的影响正好相反，成分股票分红越多，股指期货的理论价格与标的指数的价差越小。
但是，由于股息发放的不稳定性，一年的不同时间持有成本存在很大差异，尤其是面对高额股息支付的时候持有成本的不确定性更大。因此，在股息支付不稳定的前提下，利用股指期货的理论价格模型计算价格就具有很大的风险，由此得到的套利收益风险比也将存在很大的不确定性。
正是由于一年中股息发放的不稳定性，使得利用股指成分股分红派息进行套利成为可能。据统计，沪深300指数成分股的股息流动存在月度特征，从最近几年数据看，沪深300成分股的分红多半发生在5、6、7月，于是，根据年内平均股利发放水平计算的股指期货价格和以这三个月内任意连续两个月计算的股指期货价格就会产生较大的偏差。利用这一偏差就可以构建一个简单的套利策略。从5月初开始，接下来三个月份股息率高于年内的平均水准，使得股指的实际价格低于年内平均股息率水准计算的价格。
根据股指期货的理论定价模型：
F（t，T）=s（t）+s（t）×（r-d）×（T-t）／365 式中，s（t）为t时刻的现货指数；r为融资年利率；d为年股息率；T为交割时间。
据测算，目前A股市场分红公司年股息率在2.6％左右。
假设融资年利率r是6％；5月1日现货指数价格1300点，按年内平均股息率计算的指数期货的理论价格F（5.1，7.1）=1300+1300×（6％2.6％）×1/6=1307.37点。如果市场参与者对股息率形成一致预期，股指期货的市场价将达到近似1325.47的水准。但是股息率在年内分布不平衡，以年率计算的这两个月的股息率远超过2.6％，甚至会超过融资贷款利率，比如，两个月的股息率就可以达到2％，那么以该时期的高股息率计算的股指期货价格F（5.1，7.1）=1300+1300×（6％÷6-2％）=1287点，两者相差20.37个指数点。这时，如果按近似复制指数成分股在现货市场买入股票，同时卖出等量金额价值的期指合约，到了7月初，由于买入股票的红利发放，根据成分股分红派息，指数不予调整，任其自然回落的规定，现货指数价格回落，并引起指数期货价格的相应回落，此时，卖出股票、同时买入股指期货了结套利头寸，就可以实现低风险的套利盈利。
这一套利策略举例如下：
5月1日买入近似复制指数成分股的现货股票130000元，同时卖出1手股指期货合约，价格1307.5，其价值为130750元，当时的现货指数假定为1300.到了7月1日，由于股指上涨，现货价格指数上涨到1345点，同时期货价格面临交割，与现货指数点持平，也为1345点，由于近似复制指数成分股，现货股票的价值增加到134500元，在忽略交易成本和市场冲击成本的条件下的交易结果如表3-9所示：
表3-9 股指成分股分红派息套利交易结果
现货市场 期货市场
5月1日 买入现货股票价值130000元 卖出1手股指期货，合约价值130750元7月1日 卖出现股票价值134500元 买入平仓1手股指期货，合约价值134500元盈亏状况 买卖股票盈利4500元；以两个月期股息率2%计算的股息收入130000×2%=2600（元） 亏损3750元总计 盈利：4500+2600-3750=3350（元）
而在股指面临下跌时，比如7月1日，股指下跌至1260点，此时现货股票价值126000元，根据上述计算过程可以算出其总盈利3100元。
于是，无论股指在这两个月期间上涨还是下跌，对于这个套利策略，都能获得较为稳定的盈利，扣除掉（130000+130750×10％）×6％／6=1430.75元的利息（尽管买卖期货中有维持保证金方面的要求，这使得实际使用的期货保证金>；130750×10％），在前一种情形下可获得（3350-1430.75）／（130000+13075）=1.34％的两个月期收益率，折合成年收益率为8.04％，在后一种情形下可获得（3100-1430.75）／（130000+13075）=1.17％的两个月期收益率，折合成年收益率为7.02％，这是扣除掉借贷成本后的收益率。如果是自有资金，在前一种情形下，可获得2.34％的两个月期收益率，折合成年收益率为14.05％，在后一种情形下，可获得2.17％的两个月期收益率，折合成年收益率为13％，这是风险极小的套利收益。如果该时间段的两个月期股息率大于2％，获得的套利收益率将更大，而风险却被限制在极低的水平。
但是，需要注意的是，在这一套利策略中有一个假设，即股市指数和指数期货价格运行的波动性较小，并且股指期货的运行与现货指数价格存在密切相关性，于是，在近似复制期指成分股买入现货的情形下，期现套利的头寸可以规避几乎全部股指和股指期货上涨和下跌的风险。但是，如果股指和股指期货价格产生较大的偏差，套利存在一定的不确定性，存在由于此类偏差而导致套利收益不稳定的可能。不过，股指现货和期货价格的偏差，将导致市场期现套利机会的存在，正是由于期现套利，使得两者的偏差得到纠正，并导致利用股指成分股分红派息的套利风险被降低到很小的水平。
另外，采取该种套利策略，一般采用较长的合约进行套利，由于离交割的时间比较长，产生波动的概率较大。另外，如果市场是单边上涨或者下跌行情，基差就有可能一直维持在单向区间内波动，相对而言，波动较大的震荡行情更容易实现套利。在中国市场没有做空机制的情况下，负基差的幅度可能比正基差的幅度更大，出现的时间更长，制定套利策略的时候应该充分考虑。
（十三）套利交易容易忽视的操作
套利交易不同于套期保值、投机交易。套利交易有利于增强市场的流动性、使被扭曲的价格回到正常的水平、防止过度投机的存在，同时在操作过程中有其独特之处，有其不容忽视的套利技巧：
1.退出时，买卖双方要一次结清
许多套利者在其抽身退出市场的时候总想再停一会儿，希望有机会再获利。孰不知，当最初建立一笔套利交易时，通常套利者是买进和卖出同时操作的，同时也需要买卖双方一次结清。比如，一个交易者建立一笔套利交易买卖，在价格下滑时，本应同时结清买盘和卖盘，但此交易者却先将卖空的期货合约结清获利了结，抱着观望的态度，希望所买空的期货合约能够逆转上扬而获得更大的利益，即买空卖空的两只期货合约，只结算了一只。这实质上是将一笔套利交易转化为两笔纯粹的投机交易。如果价格此时果真向上移动，当然正合其意。但如果价格是继续往下移动，这时没有另一只卖空的合约保证你的盘面，买空的这只合约招来的损失会逐渐把卖空所获利益消耗掉，使最终的结果由盈变亏。套利的实质是利用买空、卖空两笔交易来确保一个市场盈利足以抵补另一个市场的亏损而总体上有收益，即在削减风险的情况下获利的一种交易方式，干万不能在交易中抱有只结单盘交易的想法，否则转化为纯粹投机，风险很大。
2.不要做超额套利交易
套利交易比一般交易所缴保证金低。由于套利交易的保证金相对而言偏低，并可获得较高的收益率，所以交易者乐于参与这种交易方式。但不能因为套利交易保证金的要求低，而随意扩大交易量。比如，对一单盘交易的保证金若是3000美元，而跨品种套利的保证金为600美元，因此就把套利交易量扩大5倍。这样做会使套利交易保证金的功能和降低风险的功能因套利交易数量扩大而抵消，整个风险额仍为 3000美元。
3.切忌利用套利来保证已亏损的单盘交易
在套利交易中，往往会有投资者买空一项股指期货合约，结果市场与预期相反，价格节节下跌。此时，理应承认损失而平仓退出市场，但此交易者仍然希望市场能够很快反弹而继续留在市场内观望。然而价格仍旧在下跌，这时交易者为了避免追加保证金或更坏的情况发生，便要他的经纪人卖空同一种股指期货的另一份合约，以形成套利交易的操作方式。该投资者误认为，如果价格继续下跌，卖空的这份期货合约将可以补偿其最初买空期货的一部分损失，事实上这份卖空的期货合约也达到了该交易者的要求，虽然将损失锁住了不让它继续扩大，但迟早有账面损失实现的时候，只是时间上早晚的问题，对实际的盈亏于事无补。
（十四）套利交易的风险
套利交易的特点之一就是风险相对较低，但是低风险并不代表没有风险。股指期货套利交易也存在相应的风险。通过与其他期货套利交易的比较，股指期货套利交易的风险主要有如下几点：
1.流动性风险
目前市场上也有跟踪股指的基金，比如嘉实沪深300指数基金，以这样的基金替代现货指数在理论是可行的。但是这种方法在操作上较为复杂，而且运用指数跟踪型基金还存在流动性风险，嘉实沪深300指数基金目前的日成交量就很低。缺少流动性将对套利交易产生致命的风险。
2.股指期货合约的定价风险
股指期货合约的价格是进行股指期货套利交易的判断基础。但是股指期货合约的定价存在不确定性，这会给套利交易带来很大风险。目前看来，沪深300指数的定价风险主要来自于两方面：
（1）
现货指数运行存在不稳定性。首先，股权分置改革尚未全部完成，股权分置对于沪深300指数的影响还未体现。
（2）
股息发放的不确定性。相关实证研究表明，我国上市公司并不倾向发放现金红利，而且红利发放频率时间分布不均匀。这会造成股指股息率的不稳定性。
除了以上两点，还存在融资利率不一和税制不确定等风险。
3.政策风险
对于股指期货的套利交易，政策环境是最难以控制的风险。政策风险主要来自于三方面：
（1）
汇率风险。我国外汇政策的市场化趋势日益明显，人民币与世界各主要货币的汇率波动性也在增大。不能有效规避汇率风险将直接导致套利交易的失败。
（2）
资金流动风险。目前，我国对于资本项目下的资金流动尚未自由化。而套利必然涉及到两个市场间资金的流动，如果不能有效解决这一问题，将导致套利者不得不在两个市场都准备足够的资金以防止短期的价格风险的状况，这将导致套利交易资金的使用效率大打折扣。
（3）
不同股指期货产品所在市场的内部经济政策风险。每个国家都有自己的经济政策，不同经济政策的实行将在短时间内给股指期货套利交易某一单边头寸带来巨大的风险。如何应对这种风险是对于投资者市场研判能力的极大挑战。
（十五）熔断机制风险控制
熔断机制是指对某一合约在达到涨跌停板之前，设置一个熔断价格，使合约买卖报价在一段时间内只能在这一价格范围内交易。
由于熔断制度具有人为限制相关期货合约价格走势变化的作用，因此个别合约的熔断机制的作用会导致合约之间价差及期货与现货之间的基差因此发生变化，投资者设计套利交易模型时需要考虑熔断机制对套利交易产生的风险影响。
因为熔断机制作为一种风险控制制度，在稳定市场情绪方面起到积极作用的同时，一定程度上会影响价格正常连续走势，就是说由于现货指数形成过程中没有熔断机制，而各合约在同一交易日进入各自熔断价位的时间也可能不一致，导致现货与期货及期货合约之间的价差会因为熔断机制出现明显变化。
例如，在设计牛市正向期现套利交易模型时，当出现套利建仓机会时（买现货卖期货）尽量避免熔断机制启动时建仓，因为熔断机制会产生人为限制期货价格进一步上涨，而这时现货指数或相关股票价格仍在上涨，势必会造成期货价格与现货价格之间的价差在熔断机制发生作用期间内缩小，进而减少套利收益。
（十六）组合套利交易技巧
机构投资者买进的现货股票组合不会是所有的成分股，只会挑选一些有代表性以及高权重的成分股，作为一个组合去反映指数的表现。但如果这个组合没有能够正确反映指数的表现，就会存在很大的套利风险。
封闭式基金凭借高度不合理的折价率和相对大盘优异的投资业绩可以成为较好的做多标的物。同时完全可以利用股指期货和封闭式基金构造一个套期保值组合，做空股指期货来对冲基金净值下跌的敞口风险，稳赚折价收益。
1.选择高折价业绩好的品种进行组合选择哪几只基金作为对冲的标的，简单来看可以从以下几个方面考虑：
（1）
要选折价率高的基金。因为折价率越高，折价率回复的空间越大，潜在收益高。而折价率低的基金在短期内净值波动的风险很高，保护性不强。
（2）
净值走势和股指相关程度越大越好。构建无风险组合就是要对冲基金净值的下跌风险。
（3）
建议选择历史业绩较好、净值增长率高的基金。如果基金的收益率高于沪深300指数，有助于拉大折价率，也就意味着有更高空间。
2.大盘基金获利空间更大
对于不能直接参与股指期货投资的投资者，可以直接投资折价率高的封闭式基金。封闭式基金折价率的回归有两大诱因：
（1）
股指期货推出后，对资金安全性有要求的机构一定会积极做空指数来规避风险，那么做多的头寸封闭式基金是非常好的选择。只要有机构参与这样的套利交易，参与本身就会加速封闭式基金折价率的回归过程。
（2）
多种基金相继推出。随着各种到期方案的推出，封闭式基金会不断上演脉冲的行情，这也会极大推动基金折价率的回归。
以上两种因素都决定大盘折价基金更具投资价值，因为越是折价率高的基金获利的空间越大。
